丰益国际 IPO雷达|毛利率异于同业, 百诺医药谋划创新药转型

丰益国际来源：股票配资安全APP下载网站：信钰证券日期：2026-05-31 05:55:52 查看：78

计划北交所上市的百诺医药披露了更新财务数据后的问询回复。

这家公司早在2022年就曾向深交所创业板申报IPO，但2024年9月主动撤回了申请材料。此后，公司于2025年6月24日挂牌新三板并同时进入创新层，为转战北交所铺平了道路。

百诺医药2025年9月12日向北交所正式提交了IPO申报材料，9月18日获得北交所受理，股票同步停牌。本次IPO，公司计划募集资金8亿元，主要用于药物开发技术与数字化平台建设项目（4.35亿元）、药物研究中心建设项目（1.33亿元）等。

界面新闻记者注意到，百诺医药所在CRO行业、业务模式、高毛利率的可持续性等问题正受到市场关注。

毛利率异常突出

2023-2025年，百诺医药综合毛利率分别为77.60%、75.56%和72.43%，而同行业可比公司均值仅约59.99%、48.44%和48.74%，差距显著。

针对毛利率异常，百诺医药对界面新闻记者表示，公司毛利率偏高主要系收入结构以高毛利的研发成果转化业务为主（收入占比约67%-71%），其中申报受理后转化项目的毛利率高达95%以上，显著高于受理前转化项目。

公司指出，受理后转化项目因合同签署时主要研发工作已完成、确定性高、客户支付溢价高，且后续成本投入少，因此毛利率水平显著偏高。而可比公司如百诚医药以受托研发为主，成果转化业务占比较低，导致毛利率较低。

对于受托研发业务毛利率持续增长的原因（从2023年的64.21%升至2024年的70.66%），百诺医药对界面新闻记者表示，受托研发业务毛利率在2024年上升主要系当年执行BE项目收入占比较高且BE试验采购单价下降所致。对于盐酸达泊西汀片项目，公司解释因受与原客户红旗制药的竞业限制条款约束，无法直接为乐福思研发，故委托湖南普道执行大部分研发工作，该项目毛利率较低，拉低了2022年整体受托研发毛利率。

可见百诺医药高毛利率的核心支撑在于“自主立项+成果转化”的差异化商业模式，与传统以受托研发为主的CRO企业存在模式差异。公司通过锁定高价值研发品种、享受成果转让溢价，同时通过“受理后转化”模式将成本前置计入研发费用、收入后置确认，进一步推高表面毛利率。

这一解释在商业逻辑上成立，但也暴露出收入确认与成本归集之间的时间性错配。值得关注的是，百诺医药2025年毛利率已出现下滑（-3.13个百分点），且新签订单金额从2023年的6.61亿元降至2025年的3.85亿元。

百诺医药将其归因于第十批集采政策冲击下客户研发投入趋于谨慎。这反映出政策扰动对高毛利CRO业务的实质性影响，也表明仅依赖成果转化模式的业绩增长难以持续，行业政策、客户需求变化均可能导致毛利率和收入波动。

集采影响几何

北交所高度关注“药品集中带量采购”政策对百诺医药经营业绩的影响。包括，要求公司说明仿制药集采政策的现状及变动趋势、各批集采药价变动情况，列表说明报告期内及期后发行人研发药品进入集采情况及主要客户参与集采及中标结果。

同时，北交所要求百诺医药量化分析经营业绩与可比公司变动不一致的原因，评估相关政策推进是否会影响发行人持续经营能力，是否存在业绩大幅下滑的风险。

百诺医药回应称，自2018年以来国家已组织十一批集采，平均降价幅度超50%，第十批集采因取消“50%降幅保底”机制，平均降幅达70%，出现“超预期降价”。但第十一批集采规则已优化，不再唯低价论，引入异常低价熔断和“未入围复活”机制，体现“反内卷”导向。2026年1-8批接续采购采用询价方式，中选价格预期稳定。

百诺医药认为，集采政策短期对仿制药研发投入有扰动，但长期有利于行业集中度提升和高质量发展。

百诺医药披露，截至2025年末其自主立项已转化的63个项目中，仅有4个（占比6.35%）进入国家集采，其余55个（87.30%）为2类新药或高壁垒仿制药，短期内不会进入集采。

截至目前，百诺医药有14个获批品种被纳入集采范围，其中多个项目成功中标，如阿立哌唑口服溶液、盐酸托莫西汀胶囊等。公司强调，研发策略不追逐已进入集采的热门品种，而是聚焦技术壁垒高、竞争格局好的差异化品种，从而降低集采对业绩的直接冲击。

集采的短期冲击仍在持续。根据披露，百诺医药2025年新签CRO业务合同金额从2024年的6.05亿元降至3.85亿元，降幅36.3%，主要系下游客户因第十批集采降价过猛而趋于谨慎。但第二季度起新签订单已止跌回稳，公司预计2026年一季度业绩同比下滑幅度有望收窄。

对此，百诺医药在接受界面新闻采访时表示，“公司已由追求项目数量转向重质量、高壁垒、高附加值的精品化布局，未来重点深耕1类创新药、2类改良型新药、高壁垒仿制药，平衡项目储备，优化普通仿制药结构、转化效率与报价能力，维持盈利韧性”。

募投项目生变

与前次创业板申报相比，百诺医药本次募投方案出现较大调整。

前次公司拟募资10亿元，包含药物开发技术中心子项目（2.47亿元）、数字化制剂平台（3.21亿元）、数字化原料药平台（1.15亿元）、药物研究中心（1.02亿元）和补充流动资金（2.15亿元）。本次募资总额调减至8亿元，取消了“药物开发技术中心子项目”，数字化制剂平台金额略增至3.27亿元，数字化原料药平台略降至1.08亿元，药物研究中心金额增至1.33亿元，补充流动资金增至2.32亿元。

百诺医药对界面新闻记者表示，数字化平台将突破产能瓶颈，完善“原料药+制剂”一体化布局，通过数字化改造降本增效、夯实技术壁垒；研究中心搭建前沿研发平台、集聚高端人才，提升高附加值服务能力与行业领先地位，为公司战略实现提供动力源。

界面新闻记者注意到，百诺医药2025年10月专门设立上海贝克生物医药有限公司，目前已针对自身免疫和代谢两大领域完成2个1类新药靶点的立项工作，开始布局药物发现业务。同时，公司自主立项储备了20余项2类改良型新药在研项目，其中已有7个完成临床试验申请并取得临床批件等。

从实际进展看，百诺医药2类新药在研项目数量呈波动状态：2023年末为22个，2024年末增至37个，但2025年末回落至27个。公司解释称，2025年新立项项目中2类新药数量仅为7个，较前两年（18个、21个）明显减少，这是由于“行业竞争焦点从数量型向质量型转变”。